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1930년대 북평, 천재 경극 배우 상세예는 이원 회장 강송수의 생일잔치에 불참한 채 기루에서 기녀들과 함께 시간을 보낸다.

상세예는 극본을 자의적으로 바꿔서 공연했다는 이유로 관객들로부터 야유를 받고, 이를 지켜보던 정봉태는 난동을 부리는 건달들을 저지한 뒤 끝까지 남아 공연을 관람한다.

상세예는 연주자를 다시 데려오는 대신 직접 호금을 들고 무대에 오른다. 상세예가 예상과 달리 노래와 연주를 모두 훌륭하게 해내며 환호를 받자 강송수 부자는 질투에 휩싸인다.

상세예와 장몽평, 상지신 부부의 악연을 아는 정미심은 이들의 만남을 막기 위해 꾀를 내지만 실패하고, 두 사람을 발견한 상세예는 예정된 노래가 아닌 다른 노래를 부른다.

상세예와 밤새 이야기를 나눈 정봉태는 감기에 걸리고 이를 핑계로 조귀수가 보낸 부관과의 만남을 피한다. 한편, 상세예는 조 사령관을 화나게 했다는 기사로 인해 곤경에 처한다.

정봉태는 상세예가 연기하는 양귀비를 보며 집안을 위해 원하는 것을 포기해야만 했던 자신의 지난 세월을 떠올리고, 깊은 상념에 잠긴다.